发布研究报告称，中信证券维持（06110）“买入”评级，维持目标价7.24港元。滔搏FY3Q23公司受疫情影响销售金额同比下降10%-20%高段，买入目标短期看疫情对终端销售供需的评级负面影响仍将持续，但仍保持经营定力，价港折扣保持稳定，中信证券库存水平持续优化。维持长期来看，滔搏Nike等主要合作品牌大中华区销售逐渐改善，买入目标滔搏持续瘦身和数字化改革后的评级渠道保持高效率和未来快速恢复开店的灵活性，该行看好明年消费改善的价港背景下公司在行业内领跑复苏。

中信证券主要观点如下：

经营更新：3QFY23单季销售金额下降10%-20%高段，中信证券短期受疫情影响承压。维持

2023财年Q3单季零售及批发业务总税前销售金额同比下降10-20%高段（Q1销售金额同比下降20%~30%高段，滔搏Q2销售金额同比下降低单位数）主要系受疫情影响，Q3经营压力逐月加强，经营压力12月份仍在延续。

渠道拆解：关店速度放缓，全域化运营弥补客流损失。

1）线下：①关店节奏放缓，大店占比提升。直营店毛销售面积环比上一季末减少1.3%（FY1H23环比-5.1%），大店的保有量和占比提升，大店占比约10%-20%中段；②线下经营受疫情影响，经营压力逐月加强，Q3线下客流同比下降20%-30%低段，其中11月下滑至两年内最低水平；Q4季度当前仍持续受到疫情影响，线下客流及营收同比下降跌幅与11月趋同。

2）线上：①持续推进数字化转型，Q3企业社群好友数翻倍，达到破千万量级，企业微信群数量同比成倍增长，会员规模同比+20%，会员人均消费同比提升低单位数；②线上营收持续增长：公司线上直营渠道同比增长20~30%，私域渠道销售同比增长100%（FY1H23私域销售同比+80%），线上直营渠道占总直营销售额的20%-30%高段，线上销售占比环比上升。

营运分析：折扣稳健，库存改善。

1）折扣：与上半年保持一致。Q3整体折扣率同比加深低单位数，主要系受旧品销售占比增加，全年折扣加深程度保持一致。

2）库存持续下降。Q3季度末总库存量同比双位数下降，环比8月底微升（新品到货驱动），11月底库销比约为4倍左右，保持健康状态。库存下降主要系：①品牌支持，精简进货：通过与品牌伙伴协商，公司自然年Q3和Q4的产品的总进货量是同比下降双位数，同时品牌持续给予补贴并召回库存②旧货出清：旧货销售占比提升。

3）库龄结构持续优化，6个月以内货品占比上升，环比提升中单位数，新品售罄则逐渐接近去年同期水平。

4）主要合作品牌经营改善，根据Nike的公开业绩交流会，固定汇率下，9-11月Nike大中华区营收同比+6%（浮动汇率-3%），其中Nike直营渠道同比+4%，Nike数字化渠道同比+9%，Nike大中华区库存于11月底回归至健康水平。

未来展望：短期疫情存在扰动，期待2023年逐渐复苏。

短期内疫情对运动行业终端销售供需均产生部分压力。长期来看，公司持续瘦身和数字化改革后的渠道保持了高效率和未来开店的灵活性，库存逐渐回归健康水平，Nike等主要合作品牌大中华区销售势头逐渐回升，该行预计随着明年疫情影响逐渐消退和消费环境逐步复苏，公司最迟有望于明年下半年实现业绩复苏。

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